tisdag 29 juli 2014

Analys MQ

Under en tid har jag följt och läst på om MQ efter det att jag fått upp ögonen för bolaget främst genom bloggen Fri vid 42. Jag har tidigare påbörjat en analys av bolaget, men först färdigställt den nu. MQ har brottats med en hel del problem under en längre period som resulterat i att tillväxten avstannat och till och med minskat. I augusti förra året tillträdde Christina Ståhl som VD och i och med hennes intåg har mycket positivt hänt. Detta bekräftas inte minst genom de senaste tre kvartalsrapporterna där mycket pekar åt rätt håll. MQ känns som ett intressant turn-around case, men som helt klart innehåller en stor portion risk. 

MQ är en av Sveriges ledande klädhandelskedjor. De säljer såväl egna som andras klädmärken i sina idag 121 butiker. Butikerna finns primärt i Sverige, men även i Norge. MQ har en ambition att lansera MQ i hela Norden och på så sätt skapa tillväxt. Huvudkontoret ligger i Göteborg och de har också produktionskontor i Shanghai och i Dhaka.

MQ har under en tid brottats med stora problem. Bland annat har omsättningen stått och stampat samtidigt som vinsten sjunkit. MQ:s kassaflöde har stundtals varit svagt och nettoskulden hög. Kostnadskostymen har utan tvekan också varit alldeles för stor. Någon tillväxt har det inte varit tal om på ett tag och antalet butiker har inte ökat i någon större omfattning utan istället, under perioder, minskat. Klädbranschen är helt klart mycket tuff att verka i varför jag anser att det krävs en ledning som verkligen kan driva bolaget med hård kostnadskontroll och med förmågan att omvandla omsättning till vinst. Det kan de göra genom att t ex:
  • Sälja mer kläder till fullpris och mindre på rea
  • Arbeta fram ett produktsortiment som är efterfrågat och därför säljer.
Under perioden av problem har MQ:s ledning, enligt min uppfattning, helt enkelt varit för dåliga på just detta.

Det kanske dock är på väg att vända för MQ nu?
Sedan Christina Ståhl tillträdde som VD i augusti 2013 så har väldigt många positiva saker hänt. Bland annat har hon varit med och utformat ett åtgärdsprogram, inklusive ett besparingsprogram, som uppenbarligen börjar ge effekt.

Min tolkning är att besparingsprogrammet syftar till att skapa bättre kostnadskontroll och sy ihop en kostnadskostym som passar. Besparingen beräknas till 50 MSEK på årsbasis.

Övriga delar i åtgärdsprogrammet (återigen min tolkning) syftar bland annat till att:
  • Göra MQ skickligare på att omvandla omsättning till vinst genom att bland annat forma ett produktsortiment som attraherar kunderna och därmed kan säljas i mycket högre grad till fullpris istället för till reapris.
  • Skapa starkare kassaflöden och minska skuldsättningen vilket i sin tur ökar möjligheterna till framtida expansion.
När Q3 nu har passerat kan jag konstatera att flera punkter i främst besparingsprogrammet har lett till synlig effekt. Rörelseresultatet är kraftigt förbättrat, bruttomarginalerna klart högre, kassaflödet mycket starkare, nettoskulden rejält minskad och vinsten per aktie betydligt trevligare.

En titt på insiderlistan visar också att många med just insyn tror på MQ. Flera större köp har skett den senaste tiden bland annat genom investmentbolaget Öresund (Mats Qviberg) samt ett flertal styrelseledamöter.

Mer information om åtgärdsprogrammet återfinns på sidorna 22-23 i delårsrapporten för Q2 - 2014.

Hur ser jag då på MQ:s normala intjäningsförmåga framöver? Bolaget är helt klart ett turn-around case som visat svag intjäningsförmåga under några år. Resultatet för räkenskapsåret 2012/2013 t ex blev 36 MSEK eller 1,78 kr/aktie. Det resultatet är dock kraftigt dopat främst på grund av två väsentliga händelser:
  1. Positiv effekt på resultatet om 35 MSEK på grund av en uppskjuten skatt till följd av ändrad bolagsskattesats.
  2. Negativ effekt på resultatet om 7 MSEK som utbetalats som avgångsvederlag till tidigare VD
Båda ovan faktorer påverkade Q4 - 2013 som därmed blev betydligt bättre än vad som egentligen var fallet. En mer rättvisande bild är därför att resultatet för 12/13 blev 8 MSEK eller 0,78 kr/aktie. Under innevarande verksamhetsår har det dock börjat peka åt rätt håll, ett håll som inte osannolikt kan vara MQ:s normalläge framöver. Jag väljer därför att utgå ifrån innevarande verksamhetsår när jag räknar ut den hållbara och normala intjäningsförmågan. Nu är tre fjärdedelar av MQ:s verksamhetsår avverkat och så här ser det ut:
  • Q1 - 13/14 - Vinsten per aktie blev 0,72 kr/aktie att jämföra med 0,38 kr för Q1 - 12/13
  • Q2 - 13/14 - Vinsten per aktie blev 0,40 kr/aktie att jämföra med 0,02 kr för Q2 - 12/13
  • Q3 - 13/14 - Vinsten per aktie blev 0,90 kr/aktie att jämföra med 0,35 kr för Q3 - 12/13
Efter tre kvartal är vinsten per aktie i MQ alltså 2,02 kr. Vinsten per aktie för rullande 12 månader känns inte intressant att titta på eftersom Q4 - 12/13 var dopad (vinst 1,06 kr/aktie officiellt, men enligt mina beräkningar egentligen 0,23 kr/aktie rensat för extraordinära händelser). Jag har istället valt att titta på hur tidigare Q4:or ser ut försäljningsmässigt samt även tagit med i beräkningen att åtgärdsprogrammet under alla andra kvartal visat god effekt vilket jag antar även blir fallet nu i Q4.

Det jag kommit fram till är att vinsten per aktie i Q4 bör kunna nå 0,63 kr (vilket motsvarar ett resultat efter skatt om 22 MSEK). Det leder till att årets förväntade vinst, enligt mina beräkningar, bör landa på 2,65 kr/aktie. För att räkna ut framtida normal intjäningsförmåga vill jag dock lägga till ytterligare en liten post. Detta eftersom åtgärdsprogrammet först från och med ingången av verksamhetsåret 2014/2015 får full effekt över ett helt år. Jag väljer dock att vara mycket försiktig här och lägger endast på 0,15 öre/aktie på årsbasis. Detta ger att den rimliga framtida och normala intjäningsförmågan är 2,8 kr/aktie. 

Stämmer mina beräkningar så är MQ ett attraktivt köp till dagens kurs om 30,70 kr/aktie. Om MQ i år gör en vinst på 2,65 kr/aktie så ger det ett P/E-tal på 11,6. Om de nästa år kan nå 2,8 kr/aktie sjunker P/E-talet till strax under 11. MQ:s målsättning är att dela ut 50 % av resultatet efter skatt vilket i så fall skulle innebära en direktavkastning för de kommande två utdelningarna om 4,32 % respektive 4,64 % till dagens kursnivå.

Min slutsats är att MQ känns som ett spännande bolag som för den långsiktige aktieägaren har potential att bli en god affär. Bolaget är helt klart på väg åt rätt håll och verkar (för den här gången) ha tagit sig ur den värsta krisen. Risken i caset känns dock ganska hög och branschen som sådan är stentuff. En av de största riskerna jag ser är hur väl MQ kommer att lyckas med att skapa försäljningstillväxt framöver. Just nu gör de många rätt för att ta kontroll på kostnadssidan, men lite elakt skulle jag vilja påstå att den delen i ett ”turn-around case” är den enklaste. Den stora utmaningen kommer när nya butiker ska öppnas och etableras. Den satsningen kommer onekligen öka kostnaderna och sätta press på marginalerna. Utebliven försäljningsframgång när MQ väl väljer att ”gå på attack” leder omedelbart till resultatbesvikelser.

Slutligen, jag sätter motiverat P/E till 13 vilket känns rimligt med hänsyn taget till faktorer såsom tillväxtpotential, skuldsättning etc och en normal intjäningsförmåga till 2,8 kr/aktie. Det ger ett takpris om 36,4 kr/aktie.

Vad anser du om MQ? Kom gärna med kommentarer och invändningar.

14 kommentarer:

  1. Snyggt!

    Några kommentarer. Jag tycker butikerna har en intressant profil. MQ har i mitt område hittat en egen grej.

    Du tappade bort lite kring annat en egna märken inledningsvis. Har det kommit något nytt kring samarbeten med kända brands?

    SvaraRadera
    Svar
    1. Tack Onkel Tom!

      Jag håller med, jag gillar MQ och brukar faktiskt handla där ibland.

      Ja de har tillfört nya kända varumärken (personligen känner jag bara till ett av dem, Filippa K, men det säger nog mer om mitt modeintresse än något annat =). Nedan ett utdrag från "VD har ordet" som du hittar på ir.mq.se:

      "Det finns en unik modeposition att utveckla genom att tillföra starka varumärken som ligger rätt i pris och trend. MQ s samlade erbjudande ska upplevas som utvalt, väldefinierat och kommersiellt. Externa varumärken, där vi har tillfört bland andra Filippa k, Whyred och Elvine, samt egna varumärken ska stå för bredd och djup på ett sätt som tilltalar modeintresserade kunder.

      Radera
    2. Man var ju "Big Fan of Varumärken" fram till introduktionen på börsen. Det förefaller så att tidigare VD tyckte att bruttomarginalen (som ju är högre i egna varumärken) var så viktig att många av de större varumärkena fasades ut. Detta gjorde även att man vips hamnade i samma nisch som H&M, Kap Ahl, Brothers, etc.

      Det verkar helt enkelt inte som att tidigare VD läste marknaden riktigt utan var mer intresserad av nyckeltal och siffror.

      Radera
    3. Så kan det mycket väl ha varit. Personligen tror jag dock betydligt mer på att de håller fast vid konceptet "Big Fan of Varumärken" där de mixar kända varumärken med sina egna.

      Radera
  2. Intressant och ungefär i linje med min egen analys. Har även haft möjligheten att besöka ett par butiker nu under sommar rea tider och tycker att rean ser betydligt mindre ut än tidigare. Tror att det är ett framgångsrecept att försöka sälja mer kvalitet än kvantitet och satsa på lönsamhet först och sen balanserad tillväxt. Detta bygger förtroende hos mig för ledningen. Som sagt fortsatt hög risk. Tycker som du att kursen kring 35 kronor eller strax där över är fullvärderat med den för närvarande kända informationen och valde därför nu i veckan att köpa mer när tillfälle fanns att köpa strax under 31 kr.

    SvaraRadera
  3. BTW. Titta gärna på Coach. COH. Jag har span på MQ, VRG och Coach.

    SvaraRadera
  4. Ok, kände inte till Coach innan faktiskt. Äger du aktier idag eller?
    Vet du om det finns någon läsvärd analys tillgänglig så jag kan få en snabbkoll på dem. Öppnade precis "financial report 2013" och får en chock - 1 212 sidor!

    SvaraRadera
    Svar
    1. Ser också att aktiekursen nästan är på all-time low. Vet du varför? Den har ju gått ner riktigt rejält senaste åren. Som högst (mars 2012) stod den i 79,67 och som lägst (14 juli 2014) i 33,39.

      Radera
    2. Läs gärna på seeking alpha. Coach är premium (men inte exklisivt) märke som har en rad butiker i USA i olika format och har global närvaro. Lite som MQ men i kollosalformat både vad gäller produkter och situation.

      http://seekingalpha.com/symbol/COH?s=coh

      Radera
  5. Bra kritisk och sannolikhetsanalys. Gott att läsa ungefär som jag själv skriver/tänker alltså låt egna hjärnan tänka och inte bry sig så mycket om andra analyser. /z-effekt

    SvaraRadera
  6. Tack anonym. Jo, det är alltid en god idé att kolla upp ett bolag på egen hand innan investering. Jag läser dock gärna andras analyser, men mest i syfte att se om jag själv missat något fundamentalt alternativt få upp ögonen för ett bolag jag inte själv kollat på men som verkar spännande.

    SvaraRadera
  7. Pedagogisk och bra analys! Tycker i grund och botten att MQ är ett bra bolag(har vettiga fysiska butiker), men eftersom man vet att det oftast är ganska nära till de REAr ut sortimentet så väntar jag till dess. Jag vet inte om jag är representativ men jag har svårt att lägga dessa pengar som MQ önskar erhålla för sina kläder; 7-800 för en skjorta från Bondelid och Whyreds priser ska vi inte prata om, http://www.mq.se/article/danil_wool?attr1_id=1653, 700kr för en t-shirt? Om jag inte är representativ och detta alltså är vad folk är beredda på att betala, så tror jag att marginalerna kan bli riktigt fina. Sen har dom öppnat en kedja som heter VOLT i min stad, vilka ser ut att ha ungefär samma sortiment fast möjligen lite dyrare. Det finns många olika butiksklasser men känner man som jag gör att H&M har dålig kvalite och VOLT är för dyra så kanske MQ blir ett lockande alternativ med ofta stilrena kläder (och prisvärda om man kollar på Dobber;)).

    SvaraRadera
    Svar
    1. Tack Alexander.
      Konsten för en spelare som MQ är att 1. ha ett sortiment som verkligen säljer och då till fullpris 2. att inte behöva rea ut lika många kläder för att t ex för mycket köptes in alt plagg 1,2 och 3 knappt gick att sälja samt 3. ha enorm kostnadskontroll.

      Om du är en representativ kund eller inte vågar jag inte uttala mig om. Det är dock många människor som lägger en massa pengar på kläder varje månad och MQ har ju sitt koncept med flera varumärken under ett och samma tak vilket jag tror lockar. Många gånger har varorna de säljer dessutom en ganska så hög kvalitet och priserna får väl anses ligga i mellanklassen. Inom det kundsegmentet bör det finnas gott om folk och där är det dessutom begränsat med konkurrenter i samma storlek.

      Radera